WEM Now: Aktívna vs Pasívna správa
Radi by sme Vám predstavili náš nový koncept videí WEM Now. V týchto videách Vám budeme prezentovať rôzne témy, ktoré sa týkajú klientov naprieč všetkých kategórií.
Našou prvou témou z konceptu WEM Now je Aktívna vs. Pasívna správa. Táto téma je veľmi často diskutovaná a premielaná najmä u odbornej verejnosti. Rozhodli sme sa túto diskusiu otvoriť preto, lebo WEM si práve na slovenskom trhu tvorí svoje meno a zároveň svoj track record najmä vďaka svojej aktívnej správe. Naše výsledky už niekoľko rokov po sebe ukazujú, že dokážeme porážať trh a tým pádom prinášať reálnu pridanú hodnotu našim klientom, ktorí sa práve rozhodujú, čí investovať do pasívnej, alebo aktívnej správy.
Môžete si pozrieť video, alebo prečítať naše myšlienky v textovej podobe, výber necháme na Vás.
PS: Túto tému si spoločne prediskutujeme s našim portfólio manažérom Jozefom Fujkom a začneme tým, že si stručne vysvetlíme definíciu týchto dvoch pojmov
JF: Pri pasívnej správe sa investor snaží o expozíciu voči konkrétnemu tržnému segmentu, prípadne triede aktív, bez toho, že by jednotlivé cenné papiere z ktorých bude portfólio zložené aktívne selektoval, alebo sa snažil o racionalizovanie toho prečo kupovať/predávať dané aktívum. Naopak, pri aktívnej správe si okrem zvolenej expozície voči tržnému segmentu investor i sám selektuje a navažuje aktíva, ktoré v tom ktorom čase nakúpi/predá. Aktívna správa nerovná sa trading. I pri aktívnej správe sú aktíva držané niekoľko jednotiek, dokonca i desiatky rokov. Aktívna správa sa dokonca na oko môže tej pasívnej podobať na nerozoznanie. Deje sa tak najmä preto, že správcovia v rámci aktívneho prístupu síce neobchodujú často, ale predtým, než aktíva nakúpia, robia dôkladný research sektorov, trendov, správania sa spotrebiteľov a ekonomickej situácie konkrétnej spoločnosti do ktorej sa chystajú investovať.
PS: Dalo by sa teda pokojne skonštatovať, že aj aktívna správa sa môže skladať z tej pasívnej a naopak, aj pasívna správa môže byť relatívne aktívna. V konečnom dôsledku dospejeme k rôznym premisám a nedajú sa tieto dva pojmy definovať jednoznačne.
PS: Poďme si teda povedať, aký je medzi nimi zásadný rozdiel?
JF: Pasívna správa rovná sa snaha o čo najlacnejšie kopírovanie vybraného tržného segmentu. Najčastejšie sa tak deje prostredníctvom tzv. buy and hold stratégie, kedy investor nakupuje napr. ETF fondy s čo najnižším poplatkovým zaťažením. Naopak aktívna správa je snaha (síce s možno väčšími súvisiacimi nákladmi) o prekonávanie výnosu konkrétneho tržného segmentu tým, že investor do portfólia vyberá konkrétne cenné papiere, navažuje ich podľa aktuálnej situácie, alebo sa tzv. snaží o časovanie trhu a tým pádom robí i viac obchodov, než je tomu v prípade pasívneho investora.
PS: Ako teda hovoríš, aktívnu správu môžeme teda ešte bližšie definovať a kategorizovať investičným horizontom a spôsobom, kedy nakupujeme dlhodobo, čiže formou tzv. buy and hold, pri ktorom akcie držíme čo najdlhšie, resp. dovtedy, kým nenaplnia svoj investičný potenciál. Naopak krátkodobá aktívna správa si vyžaduje aktívnejší prístup správcu k výberu akciových titulov. Aktívnej správe predchádza dôkladný výber akciových titulov, resp. finančných nástrojov a vyžaduje veľmi dôkladné analyzovanie a prebádanie finančných trhov. Hlavným cieľom aktívnej správy je porážať trh, resp. bližšie povedané zvolený benchmark.
PS: Jozef povedz nám trochu viac o tom, čo znamená vôbec „Buy and hold“ stratégia a niečo bližšie čo to o benchmarku a ako si ho treba správne zvoliť.
JF: V prípade „Buy and hold“ stratégie investor stavia buď na to, že akciové trhy majú z dlhodobého hľadiska tendenciu rásť a vyplácať dividendu, alebo v prípade investovania na dlhopisových trhoch stavia na to, že subjektu, ktorému „požičia“ ho za dnešnú odloženú spotrebu a riziko, ktoré podstupuje, bude kompenzovať úrokom. „Buy and hold“ stratégia sa spravidla snaží pokrývať čo najväčšiu množinu daného segmentu, pretože stavebným kameňom úspechu daného prístupu je práve čo najširšia diverzifikácia. Benchmark môžeme chápať veľmi podobne. Benchmark je akýmsi vodítkom a v prípade anualizovanej výkonnosti dostávam veľmi exaktnú a neabstraktnú informáciu, ktorá mi hovorí o tom, ako sa danému tržnému segmentu darilo, prípadne aký trend v tom ktorom segmente prevláda
.
PS: Ako vyzerajú štatistiky a čísla tých najlepších správcov na trhu? Dokážu aktívny správcovia stabilne prekonávať trh?
JF: Štatistiky hovoria o tom, že aktívnou správou dokáže trh dlhodobo (horizont 10 a viac rokov) prekonávať len marginálna časť investorov. Menej než jednému z desiatich sa na dlhodobom horizonte darí viac ako benchmarku. Ja osobne si myslím, že nie nutne časový horizont je limitujúci, ale práve veľkosť kapitálu pod správou. Problém je ten, že v momente kedy malý správca nejaký čas prekonáva sektorový benchmark, častokrát priťahuje pozornosť a z krátkodobého hľadiska je nárast kapitálu pod správou exponencionálny, alebo skokový. Čím väčší pooling assetov, tým náročnejšia sa stáva efektívna alokácia.
PS: Na margo tejto témy by som si dovolil nadviazať na výskum Daniela Kahnemana, držiteľa Nobelovej ceny za ekonomické vedy, ktorý sa vo svojej známej knihe „Myslenie, rýchle a pomalé“ zameral na to, podľa čoho sa práve rozhodujú správcovia kapitálu, či majú akcie predať, alebo nakúpiť. Prišiel na to, že jedným z významných prvkov je istým spôsobom šťastie a nie je to len o správnych výpočtoch, alebo analýzach. Osobne si myslím, že je to tá správna kombinácia a spojenie obidvoch svetov a ako ich Kahneman pomenoval, systémov. Nazval ich systém 1 – myslenie rýchle, intuitívne a systém 2 – myslenie pomalé, analytické. Či sa dá stabilne a dlhodobo trh prekonávať vo veľkej miere závisí od kvality ľudí a aj keď si to neradi priznávame aj od veľkej dávky šťastia, resp. tej správnej intuície.
PS: Aké sú teda za a proti aktívnej a pasívnej správy?
JF: Pasívni správcovia sú v explicitnom vyjadrení lacnejší. Pri pasívnom správcovi kapitálu odpadajú náklady, ktoré na svojich pleciach nesie aktívny správca. Naopak z dlhodobého pohľadu a v implicitnom vyjadrení, samozrejme za predpokladu, že aktívny správca disponuje odborníkmi na daný segment, prípadne tímom ľudí, ktorí majú voči trhu nejakú konkurenčnú výhodu, môže byť vďaka agregovanému výnosu aktívny správca podstatne lacnejší než ten pasívny.
PS: Mohli by sme teda povedať, že za a proti závisia práve na kvalite daného správcu a tímu, ktorí vaše financie manažuje. Na aktívnej správe sa dá s nekvalitnými správcami pokaziť omnoho viac ako pri pasívnej správe. Aj portfólio kvalitného správcu má obdobia, kedy trh neporáža, ale dôležité je, aby sme sa pozerali na dlhodobejšie výsledky. Čo je povedzme päť a viac rokov.
PS: Povedzme si ale trochu aj o mýtoch, alebo aj aký je rozdiel medzi aktívnou správou a tradingom?
JF: Rozdiel medzi týmito dvoma svetmi je priepastný. Trader v princípe častokrát ani netuší akú akciu nakupuje. Častokrát pozná len ticker (skrátený názov spoločnosti) a sleduje len obrazce na grafoch. Nemá najmenšiu znalosť o segmente v ktorom spoločnosť pôsobí, aké má tržby, aké má výrobky, aké má vyhliadky. Trader akcie spoločnosti nakupuje niekedy len na niekoľko minút. Trader sa snaží časovať trh a otvárať svoje pozície v aktívach, v ktorých je z jeho skúseností najväčší potenciál pohybu smerom na ktorý vsádza. Naopak aktívny investor pozná svoje „detičky“ v portfóliu od predu do zadu. Keď ho o polnoci niekto zobudí, vie vymenovať všetky firmy, ktoré v portfóliu drží. Aktívny správca nesleduje grafy, ale číta finančné výkazy, zúčastňuje sa na výsledkových konferenciách a pravidelne kriticky uvažuje nad kompozíciou svojho portfólia. Aktívny správca je taktiež relatívne neaktívny čo sa týka počtu obchodov. Častokrát aktívny správca nespraví ani jeden jediný obchod v roku, pokiaľ mu to situácia neumožní. Aktívny správca je aktívny nie preto, že robí trading, ale preto, že aktívne analyzuje cenné papiere predtým, než nejaké nakúpi.
PS: Pre koho je teda aktívna a pasívna správa určená?
JF: Ako už z definície vyplýva, pasívna správa je pre ľudí, ktorí nemajú čas a vedomosti hĺbkovo analyzovať jednotlivé aktíva. Primárne ich zaujíma netto výnos a zjednodušene povedané, to akým spôsobom sa k nemu dostanú, prípadne aké dodatočné metriky tento výnos obnáša (napríklad koľko výnosu prislúcha na jednotku podstupovaného rizika) ich až tak nezaujíma. Na aktívnu správu musí mať naopak človek relatívne dostatok času a informácií. Musí sa prečítavať množstvom materiálov, ktorý je pre drvivú väčšinu populácie nudný, abstraktný a únavný a na základe ktorého urobí svoje investičné rozhodnutia.
Relatívne robustný prístup je spojiť tieto dva svety. Napríklad lekár môže byť veľmi dobre informovaný ohľadom najnovších technológií a ich dopadu na jeho profesiu. Vďaka hĺbkovej znalosti segmentu teda lekár môže do svojho portfólia nakúpiť akcie zdravotníckych firiem u ktorých verí v ich svetlé zajtrajšky. Naopak nakoľko nemá žiadnu znalosť z technologického sektora ale chce byť voči nemu z nejakého dôvodu exponovaný, nakúpi si ETF s 100% expozíciou voči technologickým firmám. Pri nákup tohto ETF nerozmýšľa aké konkrétne firmy chce a o žiadnej z nich ani nič nevie. Verí len, že technológie ako také majú z dlhodobého horizontu tendenciu rásť a preto prostredníctvom ETF investuje pasívne.
PS: Aktívnu a pasívnu správu je teda možné dokonca aj dobre kombinovať. Pasívna správa vie niekedy dokonca priniesť lepšie zhodnotenie, ale dokáže byť aj dostupnejšia, zjednodušiť administratívu a takisto byť vo finále lacnejšia. Rovnako môže znižovať tzv. rizikovú expozíciu a chrániť tak klienta pred veľkými výkyvmi trhu.
PS: Azda najväčší rozdiel medzi aktívnou a pasívnou správou je v dodaní tzv. pridanej hodnoty pre klienta. Čo to znamená?
JF: Pre retailového klienta to znamená vyšší netto výnos v porovnaní s investovaním do príslušného benchmarku prostredníctvom ETF. V prípade sofistikovanejšieho klienta táto aktívna správa môže vetviť do podstatne väčšej množiny rovín. Napríklad vyšší výnos na jednotku podstupovaného rizika (napr. vyššie Sharp Ratio, vyššie Sortino ratio), alebo nižšia, prípadne negatívna korelácia s benchmarkom.
PS: Schopnosť vytvoriť pridanú hodnotu pre klienta v rámci aktívnej správy je spojené s vyššími poplatkami, ktoré sú síce adekvátne, ale musia byť aj primerané. Zväčša sa tieto poplatky rozdeľujú na 3 druhy, poplatok za správu, tzv. management fee, vstupný a výstupný poplatok a poplatok za výkonnosť a úspešnosť, tzv. performance a success fee. Na poplatky si však treba dávať pozor a ako takým benchmarkom pre vás môže byť nasledovné: 0,6-2,5% p.a. Management fee, 0-5% Entry a Exit fee a 5-20% performance a success fee. Veľmi podstatné je si dávať pozor na to, aby vám správca neúčtoval vysoké poplatky za pasívnu správu, ktoré by nemali presahovať viac ako 1% za management fee, bez vstupných a výstupných poplatkov a rovnako bez performance a success fee.
PS: Keď sme pri aktívnej správe, vieme si povedať viac v čom je ťažké stabilne porážať trh?
JF: Limitujúcim faktorom je v drvivej väčšine prípadov práve veľkosť kapitálu pod správou. Verím, že drobní investori a relatívne malí správcovia kapitálu trh porážať môžu, avšak neverím, že je to možné donekonečna. Skôr či neskôr, najmä s narastajúcim kapitálom pod správou, sa delta v alfe začne znižovať. Ak by sa tak nestalo a kapitál pod správou by nebol limitujúci, správca ktorý by dokázal porážať trh by sa sám stal trhom a v extrémnom prípade vlastne aj celou svetovou ekonomikou. Čo sa mi zdá ako veľmi málo pravdepodobné.
PS: V posledných rokoch môžeme vidieť veľký nárast popularity investovania do tzv. ETF fondov. Čomu vieme tento trend pripísať? Nie je to iba marketingový nástroj?
JF: Je to spôsobené najmä tým, že posledný býčí trh, ktorý pretrváva od roku 2009, teda posledných 12 rokov, aktívny správcovia neprekonávajú. Pasívne ETF sú jednak podstatne lacnejšie a dosahujú i vyšší výnos a teda aktívna správa nedáva žiadny zmysel. Osobne si myslím, že tento fakt je spôsobený enormným nárastom počtu aktívnych správcov a tzv. high frequency obchodovania. Konkurencia narastá a v segmentoch, kde historicky existoval priestor na prekonávanie benchmarku, dnes neexistuje jeden, ale možno desiatky či stovky správcov, ktorí medzi sebou súperia. Tento boj na jednej strane vytvára efektívnejšie trhy, na strane druhej maže priestor na dodatočný výnos. Investor, ktorý investuje do aktívneho fondu, teda zaplatí na poplatkoch viac, ale keďže neexistuje priestor na nadvýnos jeho netto performance je podstatne nižšia než by tomu bolo v prípade investície do pasívneho fondu. Keďže neexistuje priestor na nadvýnos aktívna správa nedáva žiadny zmysel.
Čím viac ľudí však začne investovať pasívne, tým menej biznisu ostane pre aktívnych správcov a tým pádom počet aktívnych spravcov poklesne. Ak sa tak stane a v mori bude plávať menej žralokov, tí ktorí prežijú, budú vďaka veľkému množstvu rýb (investori do pasívnych fondov) opäť schopní dosahovať nadvýnos, pretože trhy budú opäť menej efektívne.
História na Wallstreet sa opakuje stále dookola a osobne si myslím, že práve aktívnych správcov čakajú lepšie zajtrajšky, len a len preto, že masy sú smerované opačným smerom – do pasívnej správy.
Tak ako som v úvode povedal, ostatných 12 rokov pasívni správcovia porážajú aktívnych. To je fakt, avšak na burze sa väčšina vždy mýli a preto slepo nasledovať akúkoľvek investičnú radu stojí vždy investora peniaze – či už vo forme ušlého zisku, alebo vo forme straty.
PS: Treba povedať jednu dôležitú vec a tou je, že investovanie do ETF fondov tu už je naozaj veľmi dlhý čas a to najmä čo sa týka západných krajín. Tento trend možno pripísať aj tomu, že ako sme už spomínali aktívnym správcom sa nedarí dlhodobo a stabilne porážať akciový trh. Nie je to teda nič nové a ani priam svetoborné a nemalo by sa teda ani samotné investovanie do ETF využívať ako marketingový, tobôž predajný argument. Skôr naopak, táto forma pasívneho investovania by mala práveže umožňovať sporiť menej majetným ľudom, ktorí si nemôžu dovoliť nakupovať priamo akciové tituly jednotlivých spoločnosti.
PS: Existujú aj nejaké nástrahy pasívneho investovania a investovania do samotných ETF fondov?
JF: Tak ako som povedal, je to najmä slepé nasledovanie investičného odporúčania, ktoré investor dostane. Akokoľvek sofistikovaný investičný poradca je, investor by si mal vždy urobiť domácu úlohu a nad každým odporúčaním sa kontextuálne zamyslieť.
PS: Môžeme povedať o pasívnej správe, že je skôr pre správcov, alebo investorov, ktorí nevedia nájsť recept na prekonávanie trhu?
JF: Nie tak celkom. Je mnoho správcov, ktorým veľkosť majetku pod správou a regulácia neumožňuje flexibilné investičné rozhodnutia. Taktiež individuálny investor, ktorý je kognitívne dobre vybavený a v prípade dostatku času by dokázal porážať trh, tak nemusí robiť len preto, že jeho spoločenská alebo ekonomická utilizácia mimo investovanie je podstatne vyššia, než by tomu bolo keby svoj čas dedukoval analyzovaniu cenných papierov a porážaniu trhu. Pre takéhoto investora dáva podstatne väčší zmysel investovať pasívne a dedukovať svoj čas aktivitám mimo investovania.
PS: Absolútne súhlasím s tým, že s odpoveďou na túto otázku treba byť opatrný. Môj osobný názor je, že pasívna správa je pre investorov, ktorí buď nemajú dostatok času a vedomostí sa finančným trhom venovať a samotný správcovia si vyberajú aktívnu, alebo pasívnu správu v závislosti od svojho biznis modelu. V praxi to znamená, že pokiaľ sa spoločnosť venuje skôr afluentným a vysoko majetným klientom, bude preferovať prevažne aktívnu správu. K tomu však ponúka dodatočné služby na úrovni komplexného wealth managementu, ktorý nie je len o investovaní na finančných trhoch, ale zahŕňa komplexnú správu majetku klienta.
PS: Povedzme si teraz ako to robíme vo WEMe? Kto je vlastne klientom WEMu?
JF: Úplne najpodstatnejší je fakt, že my vo WEMe nerobíme trading a neveríme v to, že trh je možné časovať. Naopak veríme v to, že aktíva a najmä akcie sú v drvivej väčšinu času trhom ohodnotené správne. Aktívna správa v našom ponímaní spočíva v tom, že pred investovaním si dôsledne vypracujeme domácu úlohu. Výsledkom tohto procesu je identifikácia a investovanie do spoločností, ktoré kapitál dokážu reinvestovať podstatne rentabilnejšie než je priemer akciového trhu. Inými slovami, snažíme sa nájsť spoločnosti, ktoré majú nadpriemernú rentabilitu investovaného kapitálu, ktoré na svojom trhu dokážu stále rásť a ktoré majú vysokú pravdepodobnosť, že objem a rentabilitu investovaného kapitálu dokážu škálovať. Aktívna správa je teda hlavne o výskume, hľadaní, čítaní a modelovaní ekonomických scenárov predtým než do konkrétnej spoločnosti investujeme. Firiem, ktoré hľadáme je ako šafranu a preto keď takúto spoločnosť nájdeme snažíme sa ju v našom portfóliu držať čo najdlhšie, prípadne ako hovorí Buffet, nikdy nepredať.
PS: Ja doplním to, kto je našim klientom. Našich klientov môžeme rozdeliť do 3 kategórií, na ktoré máme naviazané aj naše služby. Prvou sú klienti, ktorých majetok môžeme ohraničiť do 50 tisíc EUR a svoj majetok si len vytvárajú. Využívajú zväčša už nami vytvorené investičné portfóliá pasívnej správy či už na báze mesačného, alebo jednorázového investovania, podľa možností aj aktívnej správy a využívajú dodatkové služby Wealth Advisory, ktoré im ponúkajú doplnkové finančné produkty s plnohodnotným servisom a sprievodom našich Wealth Advisorov. Druhou kategóriou sú klienti s disponibilným majetkom nad 50 tisíc EUR a do 250 tisíc EUR. Táto kategória klientov okrem spomenutých služieb má k dispozícií svojho Private Wealth Managera, ktorý má na starosti individuálnu starostlivosť a tvorbu tzv. Wealth Guidu, tkorý pomáha klientom majetok ďalej zveľadovať a zahŕňa aj služby wealth managementu ako sú zachovanie rodinného bohatstva, dedičstva, real estate segment a rozvoj podnikateľských aktivít a daňové a účtovné poradenstvo. Treťou kategóiou sú tzv. HNWI a majetné rodiny s objemom aktív nad 250 tisíc EUR, ktorým poskytujeme okrem predchádzajúcich služieb aj služby šité na mieru a tzv. Family office. Tieto služby pokrývame cez Wealth Structuring, do ktorého okrem investičných portfólií môžeme zahrnúť aj alternatívne formy investovania, podnikateľské a konzultačné poradenstvo.
PS: Povedzme si ešte na záver naše výsledky v číslach a faktoch.
JF: Naše dve vlajkové lode, aktívne spravované portfólia WEM Equity US a WEM Equity Global sú exaktnou definíciou aktívneho prístupu, ktorý som popísal. Za ostatných 6 rokov dosiahli tieto dve portfólia v EUR vyjadrení anualizovaný výnos na úrovni 23,54% a 32,76%.
Pevne verím, že ste sa niečo nové dozvedeli, alebo si minimálne ujasnili a rovnako sa prípadne v daných kategóriach aj našli. Ak áno, veríme, že sa čoskoro stanete našim klientom.
